吴惠林：再论“外汇存底”的迷思

说到底，外汇存底关乎货币数量、游资多寡，也与通货膨胀、资产膨胀、泡沫经济、财富重分配息息相关，而外汇存底引发金融游戏、泡沫危机的斑斑史迹也不能或忘，“外汇存底的诅咒”警语更不能掉以轻心！

出席的立委、学者似不反对，但央行总裁却说，国家主权基金的历年收益波动性大，未必能稳定增加国库收入及支应预算支出，而台湾是否应仿效他国，设立国家主权财富基金，宜由政府整体考量，审慎衡酌。而与会的一位立委也说，目前公务人员退休抚恤基金、劳工保险基金、劳工退休基金、邮政储金这“四大基金”和国发基金就已经是国家主权基金形式。且“这四大基金委外操作的结果，并不如想像好”。

这个课题至少涉及两大主题，一为国家（或政府）能不能设立“国家主权财富基金”，一为“外汇存底”是什么？能不能由政府来使用？就第一个主题，以一个资本主义或自由经济体制的社会来说，政府并不适宜设立“国家主权财富基金”，因为政府的角色只在“建立并维护一个自由安全公平公正的生活投资环境”，不应干预管制经济，何况其他国家的主权基金成效并不彰。就台湾而言，目前已有许多大型基金，而且操作情况并不如想像的好，除印证政府将民间资金收归国营，资金应用效率不彰这种铁的事实外，朝向德国伟大的经济学家洛卜克(Wilhelm Röpke, 1900~1968)所说的“零用钱经济”社会更是必须担心的，那就是政府帮人民打点一切，甚至从出生到坟墓，都帮你安排好了，你永远是个长不大的小孩子，平时就只能拿些零用钱花用，由政府打理一切，这也就是“福利国”的概念。

第二个主题“外汇存底是什么？能不能由政府使用？”是一个老问题，在台湾，至少在35年前（1988年）就曾热烈讨论过，但似乎不了了之。而在2008年那一场号称百年难得一见的金融海啸，让全球陷入一片凄风苦雨，不只经济大衰退、大萧条在蕴酿中，而且全球失业潮已一波接一波。在各国忙不迭祭出各种拯救方案的当儿，如何运用外汇存底，以及外汇存底较多的国家被认为受害相对轻，甚至于高居全球第一、高达近两兆美元之多外汇存底的中国，还被认为可以充当救世主。诸如此类的言论，迄今还所在都有，透露出世人对于外汇存底充满迷思，或可说并不正确的看法，很有必要予以辩正，否则金钱游戏、金融风暴将会没完没了，时不时的会降临人间。就让我们从“外汇”是什么谈起。

所谓“外汇”，意即外国货币，而“外汇存底”（foreign reserve）或“外汇准（储）备”，就是某个国家的央行在某一个时点所累积的外汇总量，而央行接收外汇是被动的。那么，接着要问：外汇从何而来？当然是从国外来的，其来源大致有二，一为贸易出超；二为外资净流入。前者指的是出口大于进口，亦即我们辛苦工作并运用国内宝贵资源生产出来的好东西，运送到国外换得进口国的货币，扣掉购买该国进口品后剩下的外汇。至于外资净流入，则有人直接将外汇带进国内，不必经由商品的买卖。这些外汇无法在国内直接使用，必须跟银行换本国货币才可在本国购买东西，而银行的本国货币来自中央银行，因而留在本国的外汇最终会流到央行。

很明显的，外汇原本理当用在购买外国货来增进国人的福祉，现在没用的也准备将来用，绝非要在国内购买本国人生产的商品。若将剩余的外汇(已转换为本国货币且在国内流通)用在购买本国生产的商品，就会形成“太多的钱追逐太少的商品”，这就是通货膨胀；若拿来追逐股票和房地产等资产，就会形成“资产炒作或资产膨胀”，泡沫金钱游戏就会来到，外汇存底愈多、泡沫就愈大。台湾在1985年到1990年间就曾出现“台湾钱淹脚目、淹肚脐、终而淹鼻子”的惨痛金钱游戏、重创台湾的经济和工作伦理，外汇存底积累就被认为是元凶。一个重要的问题是：留多少外汇才适当？也就是说：有没有适当数量的外汇存底？

虽然没有标准的定论，大体上却有这样的两点共识：一为外汇准备随着进口的增加而增加；二为外汇存底随着国际收支的不稳定程度的提高而增加。

曾有台湾的实证研究指出，在顾虑出口收入的变动性，以及掌握部分外汇作为机动地购买国防器材之需要，也不宜超过进口值的百分之四十。也有以ＧＤＰ的百分之十或三至六个月的进口值为衡量标准。以台湾当今外汇存底数额(2023年5月5628.68亿美元)，相对于ＧＤＰ的比率高达百分之七十以上(73.9%)，也足以供应十数个月的进口来看，都表示现今台湾的外汇存底太高了！无怪乎时常会觉得通货膨胀蠢蠢欲动，而资产膨胀(如高房价)也挥之不去。

总之，一国的外汇存底虽难有精确的“最适量”答案，但“适度就好”的说法可以接受，而越积越多绝对不是好现象。当前外汇存底超高的中国，早已笼罩在经济大泡沫中，而2008年金融海啸之所以出现，其实有不少论者认为中国的外汇存底正是祸源呢！